作者：路乾

日期：2025年2月19日

本特利大学的Scott Sumner教授在近期的一篇评论文章中表达了他的担忧：中国的货币政策或许因过于温和，而面临重蹈日本覆辙的风险。

Sumner教授在文中回顾了日本的经济历程。20世纪90年代至21世纪初，日本采用了西方专家建议的财政政策，然而，这些政策并未推动名义GDP实现增长。直到2013年，安倍政府调整了紧缩的财政政策，并实施货币刺激措施，日本的名义GDP才开始出现温和增长。

Sumner教授分析认为，当前货币政策力度不足，背后可能存在一系列认知误区：

其一，混淆了实际变量与名义变量。部分分析师将中国的贸易盈余视为人民币被低估的表现，而Sumner教授却持有不同观点。他认为，贸易盈余是由实际汇率（而非名义汇率）所致。中国需要的是较弱的名义汇率，即人民币有进一步贬值的必要。

其二，“从汇率变化推理”的错误。货币刺激引发的汇率贬值，并不必然带来更大的贸易盈余。因为货币刺激带动经济增长后，“收入效应”往往会超过“替代效应”，进而增加进口，减少贸易盈余。

其三，过度关注结构性问题，忽视了当前经济困境在一定程度上是名义增长不足的问题。在解决经济问题时，人们常常将重点放在房地产、制造业等行业，却未充分认识到货币增长不足导致的总收入增长乏力，即名义GDP增长缓慢和通货紧缩的问题。

Sumner教授的观点或许有些杞人忧天，但他的分析具有一定的参考价值。正如Sumner教授在其著作中提到的，相较于利率政策等货币政策工具，通货紧缩程度和较低的名义GDP增长等名义变量的结果，可能更能直接、有效地反映货币政策的力度。

部分倾向于市场派的人士认为，政府不应采取放水的方式刺激经济。然而，在国家垄断货币发行并制定货币政策的体制下，政府不积极作为及相应的低通胀环境本身也是一种货币政策选择。

不过，无论是否实施货币刺激政策，政策决策很可能不受经济理论认知的影响。政策是制度与人互动的产物，宏观经济理论在短期内对货币政策的影响较为有限，外界也无从观察货币政策的真实决策过程。从新制度经济学和公共选择学派的视角出发，研究真实世界的制度及规则的形成过程，或许更有助于理解政策的制定与变革机制。

虽然中国经济大概率不会重走日本经济的老路，但究竟通过何种路径、经历怎样的政策过程实现稳健发展，仍有待持续观察。 

注：Scott Sumner教授的评论文章：https://scottsumner.substack.com/p/the-china-malaise

Scott Sumner近期著作：The Money Illusion: Market Monetarism, the Great Recession, and the Future of Monetary Policy，以及Alternative Approaches to Monetary Policy